Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası’na Commerzbank’tan sert bir eleştiri geldi. Bankanın ekonomisti Tatha Ghose, TCMB’nin piyasaya yön vermekten çok piyasanın daha önce gördüğü gelişmeleri geriden takip ettiğini söylüyor. Eleştirinin can alıcı noktası bu. Bir merkez bankasının tahmini elbette yanılabilir; petrol yükselir, savaş çıkar, gıda fiyatları bozulur ve rakam değişir. Ancak yılın başında iyimser tahmin açıklayıp yıl ilerledikçe sürekli yukarı revizyon yapması ve piyasanın revizyonları Merkez Bankası’ndan önce gerçekleştirmesi başka bir mesele. Artık yatırımcılar “TCMB enflasyonu kaç bekliyor?” diye değil, “TCMB tahminini ne zaman yeniden yükseltecek?” diye düşünmeye başladı.
Ağustos Enflasyon Raporu bunun son örneği oldu. TCMB 2026 sonu enflasyon tahminini yüzde 26’dan yüzde 28’e yükseltti, yüzde 24’lük ara hedefi ise değiştirmedi. Piyasa beklentileri yüzde 29-30 bandına yaklaşmış durumda. Daha önemlisi banka enerji, gıda, yönetilen fiyatlar ve jeopolitik gelişmeleri yukarı yönlü risk olarak sıraladı. Ardından uzun süredir yüzde 40 civarında oluşan fiili fonlama maliyetini haftalık repo ihalelerine dönerek yüzde 37’lik politika faizine yaklaştıracak bir adım attı. Kısa süre önce enflasyon tahminini yükselten bir merkez bankasının hemen ardından fiili sıkılığı azaltması doğal olarak “Riskler azalmadıysa neden şimdi?” sorusunu yaratıyor.
Bu arada, ING ve Bank of America bu repo dönüşünü büyük ölçüde olumlu ve operasyonel bir normalleşme olarak değerlendirmiş gözüküyor. Rezervlerdeki toparlanma, iç talepteki yavaşlama ve politika faizinin yeniden gerçek referans faiz haline gelmesi bu görüşü destekliyor. Fakat burada ilginç bir çelişki var: TCMB’nin attığı teknik adımları olumlu bulan BofA bile yıl sonu enflasyonunu Merkez Bankası’ndan daha yüksek bekliyor ve hızlı faiz indirimi için alanın sınırlı olduğunu söylüyor. Başka bir ifadeyle yabancı kurumlar yapılan bazı işleri beğeniyor ama anlatılan enflasyon hikâyesini pek de satın almıyor.
IMF’nin değerlendirmesi daha diplomatik ama aynı derecede önemli. TCMB’nin iletişiminin sadeleşmesi, faiz değişikliklerinin hangi koşullarda yapılacağının daha açık anlatılması ve merkez bankası bağımsızlığının güçlendirilmesi gerektiğini söylüyor. Bana göre satır arasında anlatılan açık: Kredibilite sorunu henüz çözülmüş değil.
S&P ve Moody’s de Türkiye’deki politika değişimini olumlu karşılıyor ancak verdikleri açık çek değil. Sıkı politikanın devamı, rezervlerde kalıcı iyileşme ve erken gevşemeden kaçınılması şartıyla mevcut görünümün korunabileceğini belirtiyorlar. Enerji fiyatlarının yükselmesi, TL’de yeni bir değer kaybı, dolarizasyon veya rezerv kaybı ise temel riskler arasında.
Aslında bugünkü tablo son üç yıldaki bazı hatalarla birlikte okunmalı. 2023’te sıkılaşmaya oldukça yavaş başlanmış, birkaç ay sonra enflasyonun ve beklentilerin tahmin edilenden daha kötü olduğu anlaşılınca faiz çok daha sert artırılmıştı. 2024 başında gerekli sıkılık seviyesine ulaşıldığı mesajı verildikten kısa süre sonra yeniden 500 baz puan faiz artışı yapılmak zorunda kalındı. Daha sonraki gevşeme adımları da finansal şoklarla tersine çevrildi. Her dönemin kendine özgü koşulları vardı fakat ortak görüntü değişmedi: önce görece iyimser değerlendirme, ardından şartlar zorlayınca düzeltme.
Bence TCMB’nin esas sorunu da burada. "Kazanım" diye bahsedilenler çok yüksek faiz, zayıflayan iç talep, pahalı kredi ve büyüyen kamu faiz yükü pahasına gerçekleştirildi. Bu kadar maliyet ödendikten sonra piyasanın hâlâ Merkez Bankası’nın tahminlerinden daha yüksek enflasyon beklemesi önemli bir sorun.
Commerzbank’ın çıkışını bu nedenle sıradan bir yabancı banka yorumu olarak görmüyorum. Sorduğu soru rahatsız edici ama yerinde: TCMB piyasaya mı yön veriyor yoksa piyasanın daha önce ulaştığı sonuçlara sonradan mı geliyor?
Bundan sonraki gerçek kredibilite testi faiz indiriminin 100 veya 200 baz puan olması değil. Asıl test, yüzde 28’lik yıl sonu tahmininin bir kez daha yukarı çekilip çekilmeyeceği. Eğer birkaç ay sonra yeni bir revizyon gelirse Commerzbank’ın bugünkü eleştirisi yorum olmaktan çıkıp yeniden yaşanmış bir örneğe dönüşecek.
O zaman mesele birkaç puanlık tahmin hatası olmaktan çıkar. Sorun, Merkez Bankası’nın piyasayı ikna etmeye çalışırken sonunda piyasanın haklı çıktığını kabul etmek zorunda kalması olur.
